收入稳步增长,教育业务费用加大拖累短期业绩。公司公告上半年收入16.9亿元,同增6.5%;归母净利润1.25亿元,同减17.8%。收入增长而利润下滑,主要受教育业务费用投入较多影响。前三季度公司业绩变动幅度预计为-20%~10%,随着下半年装饰业务前期较为饱满的订单转化为收入、教育业务迎来旺季摊低费用率,预计三季度业绩增速将较中期有所改善。
   
营改增影响下装饰业务收入基本持平,下半年有望加快。在营改增对建筑公司收入普遍产生负影响环境下,公司上半年装饰业务收入与去年同期基本持平,如果排除营改增的影响,预计装饰收入将有所增长。上半年公司订单饱满,预计下半年收入增速将有所改善。
   
教育业务收入健康增长,跨考与金英杰表现优异,学尔森略低于预期,下半年旺季收入增长有望摊低费用率。上半年教育业务收入1.3亿元,同比大幅增长1764%,占总收入的8%,其中跨考/学尔森/金英杰收入分别为6196/6320/3473万,为去年全年收入50%/37%/149%,预计收入增速分别为30%/5%/200%;净利润分别为793/-915/689万,学尔森亏损主要受新开分校、升级线上系统费用投入加大影响。总体来看,教育业务收入健康增长,表明业务本身处于健康扩张状态,中期业绩主要受费用投入较多影响。下半年教育业务迎来旺季,收入增加有望摊低利润率,促业绩逐季改善。
   
转债资金到账,职教业务扩张有望加速。公司12亿元可转债募集资金已到位,有利于职业教育及相关领域加速扩张。公司已成立前海教育,组建教育业务专业团队,系统化整合教育子公司业务有望加速。此外,公司日前公告与中融国际信托有限公司签署《战略合作框架协议》,拟在资本市场战略规划、并购基金等方面展开合作,有望对教育业务形成新的支撑。
   
教育业务促毛利率提升、费用率大幅增长。上半年公司毛利率23.95%,同比提高2.86个pct,主要由于毛利率高达75%的职业教育占比提升。期间费用率11.80%,同比提高6.77个pct,其中销售/管理/财务费用率分别提高3.50/2.30/0.97个pct,主要是职业教育新增子公司及人员所致。所得税率较前期提高1.47个pct,综合致净利率下降2.27个pct,为6.91%。上半年经营现金净流出5.10亿元,较去年同期多流出1.83亿元,主要是双主业加速拓展投入较多所致。收现比为67.63%,较去年同期提高12.71个pct。
   
投资建议:我们预计公司2016/2017/2018年装饰业务利润分别为3.8/4.1/4.5亿元,参考可比公司估值,给予2016年20倍PE,目标市值76亿元,教育业务利润分别为1.6/3.6/5亿元,给予2017年30倍PE,目标市值108亿元,公司总市值184亿元,对应目标价15.3元,维持买入-A评级。
   
风险提示:宏观经济下行风险,并购整合风险。